白昼前最后的黑暗，是一天之中最黑的时候，也是最接近黎明之时。
对于已经深陷债务泥泞的华夏幸福来说，熬过这个无尽的黑夜，真的会有一线曙光照进来吗？
从2月1日深夜发布公告承认暴雷，再到官宣的「相关化解方案将于5月公布」跑票，之后推迟到6月，又再是7月，现在都9月下旬了，仍无下文。
也就是说，等了近7个月，华夏幸福一直翘首以盼的综合性风险化解方案，至今没有公布。
不断的推迟，引起了多方揣测和质疑。
有内部信源爆料，此次暴雷涉及债权人众多，分歧利益夹杂，很难用一刀切的方案去满足他们，谈判难度前所未有。
也有媒体大胆假设，华夏幸福最值钱的资产——南方商业地产，是各方都觊觎的“香饽饽”，中间还隔着二股东平安，这也成了大家谈不拢的最大原因。
令人意外的是，政府、股权方、债权方、华夏幸福四方谈了7个月，没等到一纸纾解方案，却等到了公司上市以来第一次停牌。
23号晚上，华夏幸福发布重大公告：公司股票将于2021年9月24日（星期五）开市起停牌，预计停牌时间不超过5个交易日。
其给出的停牌理由也很值得玩味——“在省市政府的指导下开展综合性风险化解方案制定工作。”
很多人解读国家队可能要进场了，坐等抄底，而炸天团则认为时候尚早：
这次停牌更像是一次来自政府的“黄牌”警告。
老观众都应该还记得，炸天团曾在6月份的时候写过一篇文章《拯救华夏幸福》。
当时就提到，其实早在今年2月，华夏幸福就有三大“外援”来化解债务风险：
河北省委省政府、廊坊市委市政府的领导小组和工作专班，直接指导风险化解工作；
央行及银保监会、证监会等金融监管部门的指导协调；
债委会组建完成，司法集中管辖也已得到批复。
甚至省政府一边喊话“会指导企业公平公正做好偿付工作！”，一边还为其提供95亿财务资助。
华夏幸福的老板王文学也没闲着，从个人腰包里掏出90多亿用来偿债，并进行了将旧改项目转让给鹏瑞等一系列割肉换现金流操作。
如此集各方外这般大力度的营救和自救，结果仍是不尽人意。
截至9月23日收盘时，华夏幸福的股票为4.01元/股，总市值仅为157亿元，也就是在过去一年时间里，其市值蒸发了超过80%。
另一方面，一组恐怖的数值却在狂涨。
在6月底的时候，华夏幸福累计未能如期偿还债务本息总和为691.66亿元，而截至到9月4日，这个市值已然攀升到878.99亿。
9月17日，上海证券交易所曾给华夏幸福发问询函，要求其说明营业收入、毛利率大幅下滑的原因及合理性，并分析是否存在进一步下滑的趋势或风险。
大家心知肚明，华夏幸福的流动性危机并没有解除，反而在加剧。
也就是说，政府、市场对这半年多的营救行动是不满意的，是不买账的。
这次停牌无疑在警告华夏幸福，想破局必须要“割腕忍痛”般决绝。
想破局，一定要找准症结。
流动性危机只是症状，而模式之困才是症结。
在大家的认知里，华夏幸福的商业模式，特别是其核心业务——产业和园区运营，就是为政府服务，从政府赚钱的。
它与政府之间的合作，主要是通过PPP协议进行：
也就是PPP模式。
这种开发模式，不管是一级开发（自己垫资，待园区土地整理、基础设施建设好后才能和政府结账），还是二级开发（自己出钱拿地，开发阶段也需要自己出钱，待园区招商结束后才可以向政府申请款项），都极其依赖政府的回款。
如果成功运转，在增加政府收入的同时，也对华夏幸福拿地形成正反馈，一方面是政府对用地指标的支持，一方面也使得华夏幸福低成本的获取土地保持优势。
堪称完美的政企合作！
但这种模式容错率非常低，首先园区周围的房子，比如大卫城、孔雀城的房子必须要按时卖掉，获取现金流，这样才有钱继续投入园区运营。
其次，其招商引资的节奏不能停，一旦被打乱，政府款项将很难收回来。
在三道红线、限购限贷等调控政策不断加码下，在房企融资越来越难的金融环境下，在「房住不炒」的大旗下，房企再也没有了以往的腾挪空间，逐渐沦为「制造业」。
好巧不巧，环京限购政策持续了4年，孔雀城、大卫城各种城已经很难卖掉了，没有了进账，一下就卡住了产业新城的脖子。
加上2015年那会肆意扩张，在环郑州、环合肥、环长沙都圈了地，前期投资巨大。
外因内因叠加下，前期投入大多打了水漂，关键还是借来的短期债。
给一个数字大家感受下，2020年华夏幸福的应收款项激增至：
631.83亿。
其中，大部分是应收园区政府结算款。
即使后来河北省政府援助几十亿，但这已经不是钱能解决的问题。
用最高的风险换取更高的回报，华夏幸福和它一直坚守“产业新城模式”似乎双双走到了尽头。
没有所谓的白衣骑士像2018年那次出来救火，一直变卖家底也只能谋求苟活。
那停牌之后，华夏幸福究竟将拿出一份怎样的债务解决方案？
在炸天团看来，大概会从以下三个方面展开。
首先是摆在面前800多亿的违约债务，除了通过靠不断变卖现有资产来支撑外，必然需要和债权人寻求展期，或是将到期债转为非债券类债务或股份。
这样才能给华夏幸福枯竭的流动性一点恢复的时间，争取资金筹措，即便不能减少债务本身规模，甚至利息也在飞涨。
其次是借用国资来进行资产重组，也就是大家所说的“国家队是时候进场了”。
国资入股的好处，一方面在于便于相关债务的担保展期，另一方面则可用以偿债。
但国资入场必然会遇到很大阻力会很大，因为这意味着华夏幸福的股权结构将被改变，其股东是否愿意？而国资也有考量，这样的代价会不会太大。
最后就是，业务重组问题，也就是前文提到的——模式变轻，现在还来得及吗？
此前市场上流传的说法是，华夏幸福接下来可能会保留下能快速周转、变现能力强的业务，剥离部分周转较慢、资金沉淀周期长的业务。
由这个角度来看，住宅、商业、产业园区运营等业务将被保留，而产业新城中的部分重资产业务则面临不确定命运。
而华夏幸福最为优质的资产——南方总部，其归属也是其不得不面对的问题。
大家都知道，华夏幸福的南方总部本就是代表平安意志开展的，掌门人吴向东也被视为是平安请来开辟旧改、综合体、康养等新业务的“操盘手”。
据不完全统计，2019年-2020年，南方总部的拿地金额近350亿元，目前仍手握南京金陵华夏中心、广州幸福中心、武汉长江中心和哈尔滨深哈金融科技城等4个综合体项目。
把南方业务剥离，不同背景的债权人不会同意。
未来的博弈，平安系的态度很关键。
随着时间推移，即便是没有谈妥，各方利益也不会脱钩，反而是继续深度绑定，一荣俱荣，一损俱损。
所以，华夏幸福的股权方、债权方大可不必如此纠结，大家都在同一艘船上，掌舵着这个千亿房企的生死。
相信这个故事有个好结局，一个折中的方案会让各方接受，而对于当下爆雷不断的地产行业来说，这份方案或许就成了一份危机善后的参考答案。
